山西汾酒“生死劫”

 　巴菲特曾经说过，潮水褪去的时候，才知道谁在裸泳。

　　在白酒行业高景气的岁月里，全行业都赚得盆满钵满。然而，随着行业陷入深度调整，企业之间的品牌实力、管治能力、经营水平的差距一览无余。山西汾酒(600809)就是最典型的例子。四季度巨亏高达2.26亿的事实说明，白酒不再是稳赚不赔的行业。对于山西汾酒而言，2014年不但不会是春天的开始，相反，可能陷入“生死劫”。

　　高端产品销量下滑 季度巨亏创上市之最

　　3月24日晚间，山西汾酒公布了2013年年报。数据显示，公司2013年实现营业收入60.87亿元，同比下滑6.04%，归属上市公司股东的净利润9.6亿元，同比下滑27.64%，每股收益1.11元。而从单季数据来看，公司去年四季度亏损高达2.26亿元，创出了山西汾酒上市以来最大的单季度亏损纪录。公司上市以来仅在02年四季度、09年四季度和10年四季度亏损过，且2010年四季度最多亏损也仅有4599万元。难怪有白酒行业分析师表示，山西汾酒的业绩大幅低于此前的预期，想到了会很差，但绝对没有想到会这么差。

　　事实上，公司2013年以来，各个季度的营收与利润一直呈现逐季下滑的趋势（图1）。公司表示，主要原因是白酒行业深度调整，公司高端产品销量下滑致使销售收入同比减少。

　　随着白酒行业进入调整周期，茅台(600519)、五粮液(000858)等高端白酒品牌代表开始主动性降价，这直接导致了山西汾酒的高端产品青花瓷销量下滑明显。广发证券(000776)测算，公司青花瓷全年销量下滑30%左右。可见，与主流高端品牌相比，汾酒的青花瓷至多只能算是二线高端。在一线品牌全面降价的背景下，青花瓷的市场被挤占也在意料之中。

　　战略失误致陷入困境

　　行业深度调整中，白酒企业都在加大去库存的力度。然而，由于销售不见起色，山西汾酒2013年末的存货数据大幅增至18.67亿元，较三季度末15.04亿元增长24.09%，较2012年末的14.23亿元增长31.21%。

　　存货大幅增长，加之销售收入的下滑，公司经营性现金流为-3.06亿元，2012年同期该指标为1.04亿元。

　　白酒行业分析师认为，公司对行业趋势判断过于乐观是导致下半年销售压力增加的重要原因。公司在2013年初提出的策略是“弯道超车”，现在来看，已沦为行业笑谈。

　　2014年，公司仍将面临巨大的去库存压力。可见，公司在机制和体制方面，远不够灵活，市场反应能力弱于一线同行。尽管公司提出将山西、北京、天津、河南打造成汾酒的“自由贸易区”，成立战略经销商联盟等策略，但能否发挥作用尚有待观察。

　　此外，从品牌营销方面，公司也是败笔连连。公司试图通过“天网工程”统筹传统广告资源，与新兴媒体形成互补，营造汾酒浓厚的市场氛围。然而，无论是晋剧《杏花酒翁》的全国巡演还是在7个地面频道播放《当家大掌柜》以及冠名“大地之春”书画频道首届春节联欢晚会等活动，都是高投入却效果不佳的品牌营销策划，汾酒的品牌建设没有达到预期效果。

　　2014年面临“生死劫”

　　展望2014年，白酒行业将出现明显的分化。茅台、五粮液等一线品牌经过降价去库存等策略，已经基本渡过最困难的时期，并且抢占了二线高端白酒的市场，行业竞争仍将十分激烈。反观二线白酒品牌，其市场影响力及份额被进一步削弱，而库存压力的增加也会给山西汾酒带来沉重的负担，费用率预计仍会保持较高水平。

　　数据显示，山西汾酒经过2013年现金流的大幅下降，目前账面货币资金仅为9.85亿元，而流动负债就高达19.41亿元。如果去库存的速度慢于预期，公司将会面临较大的财务压力。

　　二级市场上，白酒股股价表现也呈现分化走势。茅台、五粮液等股价已经从低位反弹超过30%，而山西汾酒股价则创出了本轮调整的新低。表明投资者并不看好公司未来的表现。对于山西汾酒而言，2014年恐怕难以成为春天的开始，反而会陷入一场“生死劫”。