青岛啤酒：份额为纲抑制短期盈利

 　事件:公司发布2014年一季报,实现营业收入74.08亿元,同比增长17.4%;归属于上市公司股东的净利润为5.86亿元,同比增长20.0%;基本每股收益为0.43元。

　　一季度政府补助增加,扣非后业绩符合预期。一季度公司归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.85亿元,同比增长8.4%,符合我们预期。非经常性损益主要来自部分子公司收到政府补助增加,合计1.45亿元。

　　销量增长势头良好,毛利率下降与销售费用率上升拖累业绩。报告期内公司完成啤酒销量218万千升,同比增长19.3%;主品牌“青岛啤酒1.72% 资金 研报”实现销量117万千升,同比增长11.7%。总销量与主品牌销量均明显好于行业整体水平。一季度公司啤酒毛利率40.3%,同比下降1.0个百分点。三项费用率24.0%,上升1.1个百分点,其中销售费用率21.2%,上升2.4个百分点,主要由于市场投入、品牌推广等费用增加所致。尽管公司产品结构持续升级,但是考虑到毛利率相对较低的第二品牌销量增速持续高于主品牌,我们预计公司全年毛利率基本稳定,销售费用率由于市场竞争加剧略有上升。

　　啤酒行业进入成熟期,整合接近尾声竞争更加激烈。近十年来,啤酒在饮料酒中的比例一直呈现缓慢降低的态势,出现持平的情况都极为少见。2013年我国啤酒产量同比增长4.6%,人均占有量已达37.2l,未来仅在西部地区和农村地区还有一定增量。2013年行业新增产能更是创下近几年的新低,仅与当年产量净增量相当。华润雪花、青岛啤酒、百威英博、燕京啤酒2.24% 资金 研报和嘉士伯啤酒五大集团占全国总产量的75%,行业规模化扩张已接近尾声,对剩余市场空间和并购标的的争夺将更加激烈。

　　维持“增持”评级。我们预测公司14/15/16年eps1.65/1.90/2.20元,给予公司2014年pe27x,目标价45元,“增持”评级。

　　主要不确定因素。行业竞争加剧、大麦价格上涨、食品安全问题。