高端白酒民间消费强劲 受益股解析(一）

 　高端白酒民间消费强劲 行业中期景气态势渐明

　　近期上海白酒批发市场出现明显回暖，部分白酒批发商已经开始寻求进一步货源。从茅台、五粮液业绩公布的财务数据来看，高端白酒的需求已出现明显好转。在三公消费打击殆尽的背景下，民间消费开始主导高端白酒的需求，高端白酒行业的中期景气恢复或将继续。

　　近日就高端白酒的销售和库存情况，本报工作人员对位于上海的几家白酒经销商进行了电话调研。调研结果显示，上海高端白酒的交易热度明显回暖，经销商询价和报价都较为积极。

　　上海宝山的一家白酒批发商表示，春节前购进的五粮液目前已经销售一空，春节后购进的一批货源也已经基本卖完，目前正在要求补货。去年12月的调研结果显示，当时很多批发商的销售情况并不理想，对春节期间的销售也较为悲观，更没有进货的意愿。另外据了解，五粮液的批发价格已较年前有所提高，与去年的惨淡相比，这显示终端需求在恢复。

　　作为行业老大，茅台目前的销售情况则更为理想。最近券商研究报告显示，茅台的渠道库存总体较低，部分经销商已经开始执行6月的订货计划。经销商的补货行为导致部分地区茅台的一批价由春节前的860-880元/瓶提高到880-900元/瓶。

　　目前，茅台集团、五粮液股份有限公司都已经公布了2013年的财务数据。从这些数据来看，以茅台、五粮液为代表的高端白酒公司或许已经度过最为悲观的时期。

　　从年度数据来看，2013年茅台集团实现销售收入(含税)突破402亿元，同比增长13.77%。五粮液股份有限公司实现营业总收入247亿元，同比下降9.13%。显然，2013年茅台通过大幅降价、引入经销商等策略，在逆势中实现销售增长。而五粮液的收入降幅也小于预期。

　　从季度数据来看，2013年上半年贵州茅台（600519）营业收入同比增长6.6%，三季度同比增速提高至18%。其中虽有引入新经销商的因素，但这些新投放的茅台酒实实在在地被市场需求吸纳了。因此，不可否认茅台的需求已经出现明显回暖。2013年上半年，五粮液营业收入同比增长3.1%，由于控量，三季度收入同比下降40%，为全年低谷，四季度收入同比降幅缩小至8.6%，好转迹象也较明显。

　　在严厉打击三公消费的背景下，以茅五为代表的高端白酒政府消费已经降至冰点。显然，其销售情况的好转来自于民间消费的支撑。而春节期间，茅台、五粮液的热销也证实了民间消费的强劲。

　　总体来看，经过去年销售渠道和政策的调整，民间消费已经开始主导高端白酒的需求。财务数据显示，茅台、五粮液的需求已经出现明显好转。在其他高端白酒上市公司中，泸州老窖（000568）、洋河股份（002304）由于在2013年较早进行销售政策调整，2014年销售增长的压力相对较低。高端白酒行业的中期景气恢复或将继续。

　　制定“亲民”标准有利白酒行业转型

　　日前，国家食品质量监督检验中心官网显示，在2月16日一次由中国食品发酵工业研究院、全国白酒标准化技术委员会相关人士参与的、于四川进行的一次内部调研会议后，全国白酒标准化技术委员会一位负责人透露，“2014年白酒标准体系将进入全面修订”。据悉，专家们在会上交流探讨了现有白酒相关标准急需要明确的年份酒标准、白酒酿造方法、白酒感官术语等六大问题。　　年份酒难题有望破解?

　　争议已久的年份酒问题一直被认为是一块难啃的“硬骨头”，因为白酒成分非常复杂难以准确检测酒龄。中国食品工业协会白酒专业委员会曾抽样调查显示，销售额前100名的白酒企业中，有近60%推出了年份酒。由于国家尚无标准，有的企业哪怕在新的基酒里滴了一滴老酒也叫年份酒，有的建厂年限尚短，产的酒比“老爸”活的时间还长。还有的外购基酒，也堂而皇之的说是自家产的老酒。白酒业面临的是集体诚信的缺失，却彼此心照不宣。

　　在本次调研会议上，调研工作组专家们认为，关于年份酒标准：成品酒一般需利用不同贮存期的酒进行组合调味才能获得舒适的口感，并不是贮存时间越长就越好。因此，在白酒行业广泛宣传并使用年份酒概念时，必须准确给出“年份酒”的定义，否则将无的放矢。

　　中国酒业协会副秘书长兼白酒分会秘书长宋书玉表示，将出台的标准主要有三大亮点：一是规范、统一，将通过管理、相应监管及技术检测手段，保证年份类型白酒处于规范控制状态下，能够向消费者说清“年份”问题;二是将以数字量化的形式来标注精确的比例关系，定义上固定统一，例如20年的年份酒中，20年基酒要达到一个明确比例，50年陈酿中，50年基酒要占到一定比例;其三，年份酒生产准入门槛将提高、标准将明确，对酒企贮存的基酒、原酒数量比例有严格规定，如其中各年份原酒储量应达到多少等。他进一步指出，成品酒一般需利用不同贮存期的酒进行组合调味才能获得舒适的口感，并不是贮存时间越长越好，尤其是面对不同香型的酒，不能简单地以储存时间长短来划分。

　　白酒技术专家表示，年份酒要根据不同的香型规定不同的标准。引用国外年份酒标准并不可取，因为国内外酒类的酿造工艺不同，二者是无法采取同一标准的。

　　业内人士判断，如果真能给年份酒定出一套可操作的标准和检测方法的话，滥竽充数的产品将被封杀，诚信企业认真贮藏老酒的积极性也会相应提高，有利于市场健康发展。

　　“亲民”的标准有利行业转型

　　同时，记者注意到，在专家们列出的六大问题中，竟有半数都是与消费者直接相关的，包括：如何用贴切消费市场的语言表达“香气、口感和风格”，具体化、形象化，让人更易理解和接受;规范市场流通中白酒产品的宣传语(避免消费者陷入迷糊的状态);白酒标准的宣贯解释不足，尤其是宣传面窄，无法有效对接消费者，造成喝酒的人不懂酒的基本知识的现状。这表明标准如今也放低身段更加“亲民”了，跳出“专业框框”，真正站在消费者立场考虑问题。

　　自酒步入“寒冬”，“三公”消费釜底抽薪，支撑白酒市场的发展必须回归到普通消费者身上。于是，五粮液、茅台等一线白酒纷纷高调喊出专做“民酒”的口号，通过降价和调整产品结构把自己变得更加接地气。

　　早在去年下半年，茅台就下调了仁酒、汉酱等系列酒的零售价格后，定价在400-600元的新品汉道酒于去年11月上市。而五粮液在明确提出要聚焦资源着力打造五粮液、六和液、五粮春、五粮醇、绵柔尖庄等五大战略品牌后，于去年陆续推出绵柔尖庄、五粮头曲、五粮特曲、五粮液低度系列等，集中“腰部”发力。　日前，洋河也加入“腰部”大军表示，公司蓝色经典系列新品邃之蓝、高之蓝、遥之蓝计划于近期上市。42度、52度邃之蓝售价为258元/瓶和268元/瓶;42度、52度高之蓝售价为488元/瓶和508元/瓶;42度、52度遥之蓝售价为1280元/瓶和1318元/瓶。与现有海之蓝、天之蓝、梦之蓝价位形成互补。

　　“行业调整酝酿的‘亲民’潮不但改变了企业生产者，也影响到标准制定者。‘亲民’的标准肯定将促进企业在产品生产和推广营销方面都更多为消费者考虑，更好完成市场转型。”白酒品牌运营商内部人士说。

　　规范标准加快提升集中度

　　上述专家表示，每一次行业标准提高都将引起行业的重新洗牌，落后的中小企业若跟不上步伐将被陆续淘汰，而一些名优企业将受益于行业的整体规范。

　　实际上，随着白酒全行业进入深度调整期，业内的并购整合正在加剧。2013年7月，帝亚吉欧并购水井坊（600779）。2013年8月，五粮液注资河北永不分梨酒业。同年8月，泸州老窖华北基地在河北开工。2013年9月娃哈哈与贵州政府签订协议，注资150亿元，投资酒业。同年9月，天津荣程集团与泸州合江县政府签订协议，投资120亿元白酒项目。10月，中国平安（601318）集团入股宜宾红楼梦酒业，注资5亿元。洋河股份在湖北项目落户。

　　数据显示，目前我国白酒生产企业约有1.8万家，其中获得生产许可证的企业仅有8000余家。随着白酒行业的调整，一大批生产落后、结构不优质的中小型白酒企业将被淘汰，一些小品牌将受到一线品牌和地方强势品牌的市场挤压，市场空间也会越来越小。

　　业内人士分析，国家规范标准将加快行业内兼并和重组，更快提高产业集中度，未来白酒行业的竞争将逐步进入寡头竞争时代。未来10年，白酒行业将进入一个资本并购的狂潮期，资本并购也将深刻地改变着白酒行业的品牌格局。

　　白酒价格季节性触底反弹 未来竞争以量取胜

　　借春节旺销的东风，承受这价格“腰斩”巨痛的高端白酒市场开始出现复苏迹象，以茅台、五粮液为代表的一线产品近期价格有所回升。但行业专家判断白酒行业调整将继续，白酒价格普遍弹不起来，未来的市场竞争将全面转向以量取胜。

　　高端白酒触底反弹12年以来，高端白酒价格出现大幅调整，53度飞天茅台的终端价从2000多元一路下滑到千元以下。不过记者从本地经销商处获悉，随着降价对消费的刺激，春节以来53度飞天茅台的批零售价已经出现回升。

　　来自茅台酒销售公司数据显示，春节期间，电子商务平台销售火爆，仅1月份就收到网友订单2000多份，销售额达400多万元，是去年销售额的一半。记者看到，酒仙网上53度飞天茅台的价格为1199元/瓶。茅台阿里巴巴旗舰店上53度飞天茅台的报价为24599瓶的价格为1159元/瓶，6001199瓶的价格为1119元/瓶，大于1200瓶的价格则为1099元/瓶。天猫茅台官方旗舰店中53度飞天茅台的零售价与官网一样为1159元，月销量为163瓶。该款产品的这一价格已于茅台网上商城的售价持平，在网上商城已累计售出16846瓶。

　　不过，千元以下的茅台仍然有售，如购酒网上价格为926元/瓶，我买网上的价格为918元/瓶。

　　目前，在价格一向高于网上售价的实体零售终端，53度飞天茅台的零售价已经基本都站稳千元之上。广东中外名酒连锁有限公司董事长王惠东告诉记者，因为过节需求大，茅台价格变便宜之后吸引了大批顾客，销量带动了价格回升，批发价涨到了900多元，终端零售价也就随着升了几十元，现在多数都卖到10501080元一瓶。　　五粮液主力产品也在近期结束了长期批零倒挂的尴尬。52度水晶瓶五粮液在去年第四季度时在部分地区价格曾一度低至500多元。如今在天猫五粮液官方旗舰店中，52度水晶瓶五粮液售价789元，酒仙网上同款产品的售价为799元，均已高过其出厂价格。价格回升幅度一马当先。

　　季节性反弹空间小

　　四川著名白酒营销专家铁犁认为，从春节前开始，茅台、五粮液的价格大概回升了10%，这只是一个季节性的反弹，并不表明白酒行业调整结束重新走上了发展轨道。对于后市他判断，目前白酒价格已打到低位，继续下调空间很小了，但要反弹起来的空间也很小。今年白酒整体价格将表现得比较平稳。

　　中投顾问食品行业研究员简爱华表示，因为国人有春节走亲访友之习惯，所以春节是白酒的传统销售旺季，2014年也不例外。尤其是在高端白酒降价之后，春节期间市场对高端白酒的需求量有短暂回升态势，但是这种态势将随着节日的逝去而消失。春节行情过去之后，茅台和五粮液的库存量有所缓解，但是即将面临淡季，两家酒企产品的价格依旧面临较大变数。

　　五粮液股份有限公司相关负责人也指出，春节是个特殊时段，不能简单用阶段性的价格波动来看全年走势，高端白酒到底能不能回升企稳归根结底得由市场和消费者说了算，要看一整年的平均价格表现。

　　此外，铁犁说：“回升的机会取决于品牌和市场，只有个别、少数人气单品因为具备强大的品牌吸附力和稳定的质量口碑以及较高的性价比才能获得消费者高度认同，只有这一类产品才有机会迎来价格回升，而大多数产品都将吹不到市场的"暖风"。”

　　事实上，即使头顶茅台、五粮液的品牌光环也并没有“鸡犬升天”。除了主力人气单品以外，茅台王子、茅台迎宾、汉酱、五粮液1618等的市场零售价都还没有弹起来。王惠东透露，春节期间茅台的销售情况确实不错，但其他白酒则冷冷清清。

　　以量取胜才是王道

　　在三公消费大幅减少的背景下，茅台、五粮液的终端需求显然主要来自于民间消费。市场人士分析认为，造成民间消费快速增长的原因，名酒价格的大幅下降释放了民间需求。

　　今年茅台厂家和经销商将进一步通过价格和渠道两个方面实现对大众消费群的覆盖和拓展，茅台大众消费在2013年预计增长40%以替代政务消费的大幅度缩减，预计2014年茅台将继续在大众价位发力。上述五粮液公司负责人表示，今年公司将继续深化“民酒”战略转型，壮大“腰部”产品，把工作重心放在“老百姓喝得起的酒”上。

　　“今后一段时间内，白酒可能要改以价取胜为以量取胜了，”前述经销商告诉记者，“以前拼的是谁能把酒卖得更好，酒厂比着提价，越涨价买的人越抢，现在全变了，白酒价格拉不起来，走量代替提价成了确保利润的关键，谁能多卖谁就赢了。”

　　安信证券研报推测，茅台批发价不会重复过去一路上涨的历史，近两年将会稳定在9001000元附近，依靠低价实现挤压式量增。

　　据悉，2014年1月份，茅台销售公司飞天茅台实际出货量大约能达到2013年全年发货量的40%，五粮液部分区域的(四川、安徽、北京等地)销量春节期间增幅在50%以上。

　　白酒行业寒冬里寻求转型 转向中低端主打健康牌　转向中低端，主打健康牌，回归老传统

　　白酒行业 “寒冬”里寻求转型

　　马年春节刚刚过去，往年这个时期，各大白酒企业都会迎来产销高峰，一片红火的气象。但今年的情形截然不同，贵州茅台的股价创下近3年半的低点，五粮液股价更是近5年的新低。白酒行业正在经历“寒冬”。

　　中国酒业协会发布的数据显示，白酒行业在2012年的产量增幅为12.44%，到了2013年第一季度，这一指标就下滑了7.36%，是2006年以来的最低水平。仅2013年上半年，高端白酒销售额同比下降37.75%。资本市场的数据更不容乐观，14家白酒上市公司在2013年年初的总市值为5872.8亿元，此后白酒板块股价一路下行，到2013年12月中旬，14家白酒上市公司总市值蒸发超过40%，仅剩3382.45亿元。

　　白酒行业迅速“入冬”，固然与中央“八项规定”及严控三公消费等政策有关，但根源在于近年来过度依赖高端白酒消费，形成了“高价、高档”的畸形产销模式，在繁荣的表象下，忽略了行业自身的建设。面对行业的“寒冬”，白酒企业开始“去泡沫化”，从自身转型中寻找春天。

　　转型之一是从高端白酒转向中低端白酒。据统计，2013年中低端白酒销售额同比增长达到12.31%，100元以下的白酒受到市场欢迎。拥有“牛栏山”和“宁城”两个中低端白酒品牌的顺鑫农业（000860），以青稞酒为主的青海互助青稞酒股份有限公司，2013年的利润均大幅增长。这一形势推动茅台和五粮液两大龙头开始“放下身段”。一贯“领衔”涨价的茅台在产品研发上主打中低端品牌；五粮液股份有限公司已经全面启动转型，开发中价位产品市场，布局全价位产品线。

　　转型之二是主打健康白酒。中国生物学会酶工程专业委员会委员、江南大学副校长徐岩表示：“打‘健康牌’，首先要明确喝白酒时喝的是什么。传统白酒中，98%是水和酒精，2%左右为呈香味的物质，正是这神秘的2%，决定了中国白酒的风格、品味和特性。”2013年，对这2%的研究取得了新成果，江南大学酿酒科学与酶技术中心以董酒为样品，发现了52种萜烯类化合物，居中国传统白酒之首，这类物质已被国外文献证实具有抗癌症、抗病毒和抗氧化的功效。科研成果助推了董酒等一批老字号定位于“健康酒”。这一转型得到了消费者的认可，一年来，董酒销售额同比增长超过30%。

　　转型之三是产品回归传统，但销售“牵手”时尚。一方面，白酒企业更强调传统酿制工艺，“酒好还需窖池老”、“做扎扎实实的年份酒”；另一方面，白酒电子商务销售升温，数百年的“当垆卖酒”变为现如今的“网上卖酒”。据中国电子商务研究中心的数据，仅在天猫商城，2013年的白酒销量增幅就达120%。电子商务为白酒“寒冬”早日结束添了一把柴。

　　瑞银证券中国食品饮料行业 白酒，消费税影响有多大

　　消费税改:负面影响有多大?

　　有三个核心问题:1)征税环节可能变更。我们认为静态影响是企业收入下降;2)税负加重概率较大。在白酒行业供大于求的背景下,我们认为增加的税负可能降低企业利润;3)3月初两会可能是敏感时间段。我们认为14年3月上旬将举行的全国两会是比较适合全面听取对税改方案意见反馈的时机。　短期回暖,3月转向悲观

　　2014年2月白酒板块反弹较多,我们认为这是因为春节后白酒未跌价和板块业绩真空期的影响。但我们对板块3月表现较为悲观,理由在于陆续披露的下滑的2013年业绩和消费税改革随时可能启动。从已发布的13年公司盈利预告来看,包括老窖、洋河、沱牌、酒鬼酒等,行业景气下滑和渠道压力加大趋势较明确。我们预计白酒板块的业绩低迷最少将维持到14年中报。

　　预计行业景气持续低迷,调整盈利预测

　　我们认为行业去库存才刚开始,预计14年将出现:继续降价(更多产品降至100元以下)、产量下滑(并持续2-3年)和大力促销。结合渠道调研,我们调整了泸州老窖、洋河股份、山西汾酒（600809）、古井贡酒（000596）、沱牌舍得（600702）、酒鬼酒的盈利预测和目标价如图片1所示。

　　茅台仍可期待:业绩增长推动估值修复

　　回顾13年,茅台稳定的渠道利润和旺盛的终端动销都明显强于其他高端品牌。

　　我们认为这与茅台酒长期供不应求、品牌纯粹性和酱香型酒特点有关,公司的品牌形象、市场份额增加和稳定增长等因素,都将有助于推动茅台股价表现强于板块,我们看好茅台在14年估值修复的投资机会,维持“买入”评级。

　　酿酒行业11大概念股价值解析

　　编者按：行业基本面呈现出的一些乐观信号如库存缓解、价格持稳等也不容忽视，部分白酒企业基本面或呈现向好迹象。

　　个股点评：

　　沱牌舍得三季报点评:期间费用率攀至历史最高,经营困境仍在持续

　　类别：公司研究 机构：民生证券股份有限公司 研究员：王永锋,于杰 日期：2013-10-22

　　一、事件概述

　　沱牌舍得公布三季报,报告期内公司实现营业收入10.13亿元,同比减少15.20%;归属于上市公司股东的净利润749万,同比减少97.06%,折合eps0.022元。

　　二、分析与判断

　　三季度颓势依旧,继二季度之后联系亏损超过2000万元 1、第三季度收入同比下滑21%,单季度再亏损超2000万。公司第三季度实现营业收入2.58亿元,同比下滑20.98%,;净利润-2077万元,继二季度亏损近3000万元之后再度亏损,接近此前公司预测下限。利润下滑主要来自以下三方面:(1)收入同比下滑21%,毛利率同比下滑4.85pct;(2)期间费用率攀至50.17%的历史最高位;(3)参股公司四川天马玻璃利润下降导致投资收益亏损705万。2、第三季度毛利率继续下滑。第三季度公司毛利率56.90%,同比下滑4.85pct、环比下滑3.05pct,显示中高端产品销售颓势依旧、中低端产品占比增加,转型阵痛持续;净利率-8.05%,较去年同期下滑29.03个百分点,主要因为毛利率下滑、期间费用率上升以及投资收益亏损。

　　期间费用率50.17%攀至历史最高点,严重拖累业绩 1、期间费用率大幅攀升至50.17%至历史最高点。公司三季度期间费用率50.17%,同比提升25.65pct,升至历史最高位。其中,销售费用大幅增长127%推升销售费用率提升22.26pct至34.88%,仅次于二季度35.28%的历史高位,广告宣传费用支出大幅增长仍是主因;管理费用率同比提升4.33pct至13.81%,也为历史最高水平;财务费用同比减少0.94pct至1.48%,主要是归还理财产品导致利息支出减少。2、经营性净现金流下滑明显,主要是支付广告费用较多所致。前三季度经营性净现金流仅为1.01亿元,相比去年同期的4.01亿元大幅减少75%,主要是广告费用支出较多所致。