白酒行业报告大全 未来重建厂商关系

 2013年低利润基数+2014年控费用，明年单季利润将出现高增长：行业调整近2年，随各酒企调整措施逐步到位，明年整体收入降幅有望缩窄，而毛利率也将企稳。2014年销售费用预计有较大收缩，叠加今年低利润基数，明年净利率有望得到恢复，2、3季度部分公司业绩将高增长。

　　强者恒强，区域强势企业保持成长性：今年能够持续增长的酒企主要集中在区域强势的三线品牌中，具备一定快消品特征，地方龙头+大众定位+向下扩张的优势将保证明年收入与业绩的稳定增长。国企改革及激励机制改革带来机会：

　　白酒作为市场化程度很高的行业，国企改革是众望所归。经营不善、地方有改革意愿、管理层较为强势的企业，可能存在引入战投、股权激励等机会。

　　行业规范为名优酒带来机遇：酿造方法与年份酒的标注尚未规范。纯粮固态发酵的规范标注，将使产量有限的固态法白酒供不应求，名优酒将受益;年份酒标准若确定，将有利于基酒储备量大的老名酒。

　　中期来看，平民化非一夕之功，行业大调整还需忍受阵痛，但最坏时刻有望在14年跨过：权贵消费向大众消费转型触发行业大调整，品牌重定位与渠道重建的阵痛还将持续1-2年。厂家将更加侧重于大众营销，并重建厂商分工合作关系。品牌集中度仍有提升空间，企业之间进入挤压式发展，小企业盈利状况的恶化将为兼并收购提供机会。

　　行业长期向好，中低端大众酒消费升级：白酒是中国传统文化的代表，根深蒂固，未来不会消亡，少喝酒与喝好酒将是未来趋势。未来消费升级的驱动力将来自：1)消费能力提升迅速的城镇居民，今年以来面向中产阶级的轻奢侈品保持较快增速;2)受益于政策倾斜的农民，三中全会新土改促进农民增收，随新型城镇化拉动大众消费需求。

　　明年行业的走势由3个大背景叠加形成：大众消费的升级(长期)、行业竞争结构的调整(中期)、行业政策的出台(短期)。明年白酒仍将是危机与机遇并存的一年，我们认为明年更多的积极因素将逐渐浮出水面。

　　一、白酒行业长期潮流：大众白酒的消费升级

　　1、白酒不会消亡，少喝酒与喝好酒是未来趋势

　　美酒是人类几千年所追求的美好事物之一，白酒在中国传统文化中根深蒂固。少喝酒、喝好酒是未来趋势，白酒行业不会消亡：国际横向比较，我国人均烈酒消费量距天花板较远。白酒在我国传统文化中根深蒂固，年轻一代仍在消费，不会消亡。

　　少喝酒与喝好酒是未来趋势：随着消费者生活水平以及对健康的关注程度日益提升，高度数酒的饮用量在未来预计将逐步降低，低度化、甚至有保健功能的白酒将更加受到欢迎，白酒的整体消费档次也会提升。同时饮酒方式也会由简单粗暴的“不醉不休”逐步回归到自然、轻松的饮酒氛围中去。

2、城镇居民消费升级，与中高端酒消费群相似的轻奢侈品保持增长

　　尽管近年来打压三公消费与经济增速减缓，但在中产阶级人数不断扩大与80、90后强势崛起的背景下，城镇居民消费继续升级，轻奢侈品市场在今年继续保持较高增速。中高端白酒在逢年过节，家人、朋友相聚中将逐渐被作为轻奢侈品消费：

　　中产阶级人数持续扩大，消费能力有效提升：根据福布斯的定义，我国中产阶级指年收入在1万至6万美元，收入的1/3可以自由支配与消费。北京上海等大城市40%居民都是中产，目前中产阶级人数约为2.3亿人。国家发改委的研究表明，中产阶级人数在未来20年中有望增加到6.3亿人，成为中国历史上第一个庞大的消费力量。

　　80、90后迅速成长，成为新兴的消费生力军：80、90后是计划生育实施以来出生人口数量的高峰，目前超过4亿人。80、90后更加看重对品牌、时尚与个性的追求，超前消费意识与消费冲动较为强烈。随着经济上走向独立，以及作为独生子女与拥有相对较为富裕的家庭，80、90后的购买力正在逐渐释放。

　　今年轻奢侈品增速较高，大众消费能力与消费欲望超预期：今年服饰、金银珠宝、豪华车、出国旅游等轻奢侈品消费仍然保持了较高的增速，受反腐及经济减速等影响较小。尽管政务与政商消费大幅萎缩，但以城镇居民为主的中产阶级，以及具备较强消费欲望的80、90后强势崛起，不断推动城镇居民消费升级。

　　3、三中全会新土改促进农民增收，新型城镇化进程拉动中低端消费升级

　　三中全会新土改政策明显向农村与农民倾斜，让农民享受更多城市化过程中的收益，给农民进城带来更多的物质基础。我们测算，未来十年内新型城镇化将造就1亿农民进城，未来两年进城农民新增消费能力1300亿元/年：

　　新土改有望使农民显著增收：过去农用地在转化为城镇建设用地的过程中，增值大部分被地方政府、开发商与工商企业获得，农民只获得不到10%的收益。新土改提出建设城乡统一用地市场，让农村土地实现与国有土地同权同价，农民有望获得更多财产性收入。而耕地规模效应的形成，也有助于提高劳动生产率，增加农民经营性收入，为农民市民化带来更多物质基础。

　　新型城镇化是本届政府的工作重心，核心是人口城镇化：本届政府对城镇化高度定位，充当了扩大内需的最大潜力与经济增长的巨大引擎。我国城镇化率十年来持续提升，但与发达国家相比有较大差距。按照2020年城镇化率达到60%的保守目标来估算，我国城镇化率今后每年提升0.9个百分点，未来十年造就1亿农民进城。

　　新型城镇化过程将改变农民的消费习惯，拉动中低端产品等大众消费需求量：城镇居民和农村居民的消费特征明显不同，城镇化将农村人口转化为城市人口后，由于基础设施配套的跟进，以及文化和生活习惯的渗透，将改变农民的消费习惯。城镇化将改变以农民工背井离乡为代价的工业化式，给予“老同学”、“老乡亲”更多朋友聚饮机会，拉动中低端消费。

　　二、白酒行业中期趋势：行业涅槃中，等待浴火重生

　　1、“官酒”向“民酒”转变引发行业大调整

　　本轮行业调整的核心是权贵消费向大众消费转变。高端酒快速价量齐升的局面在中期内不复存在，而大众消费迸发的潜力将会成为行业发展的支撑：

　　过去权贵消费推动高端酒量价齐升：过去10年，是以权贵阶层为消费核心的10年，高端酒供不应求，引发了全行业开发高端酒的热潮，价格不断攀升。由于高端酒消费者不需自己买单，价格需求弹性很低，在4万亿推动固定资产投资加速的大背景下，高端酒出现量价齐升，也为行业调整埋下了隐患。

　　政务消费会继续保持萎缩：本轮高端酒剧烈调整的触发因素在于政府大力打压三公消费，而从现在的时点来看，反腐已经融入本届政府的执政逻辑中，不可能在数年内得到恢复。政务消费清零的逻辑应一直存在，而本轮调整中偏高端的酒企能否尽快恢复，则要看中低端市场的弥补，或者是大众消费的承接。

　　大众消费放量推动行业健康发展：近年来迅速崛起的中产阶级与80、90后的消费能力与购买欲望已经得到验证。而从三中全会决议来看，本届政府明显向低收入者倾斜，农村居民消费水平有望显著提升。大众消费的潜力将超乎所有人的预料。

　　2、品牌塑造还旧账，关键在于重获大众消费者的认同感

　　过去白酒企业纷纷进军高端酒，在大众价位的品牌建设上有所忽略。如今随白酒消费向大众消费回归，白酒企业需要在品牌塑造上还旧账，从品牌形象到营销诉求都将更加亲民：

　　品牌和渠道的重要性正在逆转：过去引导消费的是权贵阶层的“意见领袖”，因此能打通到意见领袖渠道的酒就卖得好。未来拥有购买选择权的是消费者自身，因此品牌拉力将比渠道推力更加重要。

　　品牌形象和营销诉求将更加亲民：过去10年所有品牌都在营销“意见领袖”，大众的需求被忽视。因此从现在开始，谁首先针对大众营销，谁先还完过去10年忽视大众的旧账，先获得普通消费者认同和共鸣的才会被选择。政务消费驱动为主的特点决定了品牌营销的诉求是“家国天下”等宏大场景，内容空洞，与普通消费者距离太远;未来除了品牌拔高外，更多的将从普通人的角度入手，贴近消费者的情感诉求。

3、渠道重建——重新建立厂商分工合作关系

　　随行业发展动力与品牌定位的转变，厂商关系也在重新构建。一方面以团购渠道为主的投机性业外资本被清洗出局，厂商加强合作成为趋势;另一方面，电商作为新型销售渠道的代表正在异军突起，深刻改变行业格局：

　　业外资本遭受重创，部分经销商生存状况受到挤压：过去十年行业的高利润吸引大批业外资本加入经销商队伍，凭借与意见领袖的关系成为团购经销商。三公消费打压之后的需求转移将使这些经销商大批退出行业。以经营高端酒为主、行业景气度好时大量囤积的经销商(如银基集团)也面临亏损的局面。经销商层面会出现较大分化。

　　厂商合作成为趋势：过去十年厂家强势，主导了从生产到销售的整个过程，厂家往往有能力进行压货。而未来厂商将分工合作，厂家负责品牌建设，经销商负责渠道管控和终端销售。在渠道扁平化，厂家加强对终端掌控的同时，厂商之间将更多的是深化合作的关系，各司其职，提升效率。

　　终端为王会逐步替代渠道为王：大众消费需要更高的便捷性和更广泛的终端分布，餐饮、超市、专卖店、名烟名酒店、便利店、夜店以及近年来风生水起的电子商务等不断涌现。而农村市场也将告别过去消费市场封闭与割裂，渠道驱动占主流的局面，终端驱动会逐步取代渠道驱动，各种现代终端逐步渗透，消费者会更加看重品牌的认知与体验，而非来自渠道的营销与推介。

　　4、行业集中度提升的过程将会痛苦而漫长

　　在行业调整期，过去全行业不健康的暴利状态会逐渐消失，利润水平回归合理，在这一过程中，盈利能力、管理能力以及专业性较差的企业将亏损退出行业，优秀企业的份额有望持续提升。中低端消费升级也会促使市场份额向名优酒集中：

　　我国白酒生产区域聚集趋势明显：我国已经逐渐形成了川黔、华北、华东、东北、两湖五大白酒产区，产量占全国的95%。前10大白酒省份的产量集中度持续提升，过去15年提升了10个百分点。品牌集中度仍然有提升空间：目前白酒行业年产量超过1000万吨，而最大的白酒企业产量也仅20万吨左右，份额不到3%。国外烈酒生产企业的市占率可达到30%，集中度仍有上升空间。

　　行业盈利能力下降为集中度提升提供条件：过去10年的行业增长期，无论大小酒企都获得了宽松的成长空间，因此品牌集中度难以提高。但在行业调整期，企业之间进入挤压式发展，资金、规模、品牌更有优势的大企业将挤压小企业的生存空间。目前行业营业利润率尚在高位，现金流也在增加，但在整体利润率降至社会平均回报以下，现金出现亏损(尤其是小企业)之时，行业集中度将会出现快速提升。

　　未来行业集中度提升的路径——品牌全国化+区域收购：

　　1)品牌力深厚，定位中高端以上的优质品牌作为很难复制的稀缺资源，将原品牌发扬光大，通过加强品牌建设与营销推广来在全国范围内销售，是成本回报比最高的方式。

　　2)定位中低端的区域名酒由于白酒地域性一直较为明显，消费者对地产酒的品牌与口味认同较大，因而采取区域收购的可能性更大。未来有可能出现类似帝亚吉欧的品牌运营商，在全国不同区域拥有当地的地产品牌。毛利率下滑的趋势在减弱，预计明年毛利率企稳，中低端继续升级：

　　今年上半年高端产品销量的迅速萎缩导致了毛利率的下滑，但从茅台的2、3季报来看，高端消费的下滑已经基本见底，未来进一步萎缩的空间不大，因此毛利率的大幅下滑趋势有望得到遏制，明年预计有望企稳。而低端酒(100元以内)却有所升级，因此此前定位十分低端的品牌(如牛栏山二锅头等)的毛利率还有望提升。

　　2014年酒企预计会控制销售费用投入：去年景气度较高时白酒企业在年末纷纷做出了较慷慨的2013年度费用预算，包括巨额的广告费用、给经销商的市场费用等。2013年央视广告招标会上中标总额前三名均为白酒企业。在经历今年销售大幅下滑与转向中低端市场后，预计2014年费用将有大幅度的收缩。

　　从今年前三季度报表与企业经营状况来看，能够持续增长的酒企主要集中在区域强势的三线品牌中。未来预计行业中成长性较为突出的仍然是区域强势品牌。整体上看，地方强势品牌目前胜过全国化品牌：今年的行业趋势是高端大幅萎缩，大众消费稳定增长并有所升级。在全国化品牌和地方强势品牌的竞争中，目前来看本土品牌略胜一筹，区域强势品牌更能获得当地大众消费者的认可。

　　区域强势品牌增长的共同要素：地方龙头+大众定位+向下扩张：区域强势品牌作为地方龙头，深耕多年，定位大众消费，在大本营市场的口碑与市场基础往往较好，不输于一线酒的中低端品牌。区域强势品牌的增长除来自本地消费升级与外埠市场渗透以外，更多的将依靠挤压当地小品牌的份额。

　国企改革与机制改革

　　目前15家白酒上市公司的实际控制人中，1家为外资，3家为自然人，其余11家均为地方政府。国有体制与激励机制方面的问题对公司发展的束缚不言而喻，而三中全会推进的国企改革有望提高企业竞争力，并进一步推动行业整合：

　　国有控股上市酒企有品牌优势，但体制与机制束缚其发展：国有控股上市白酒企业多为名优酒，资产质量远高于地方小品牌，这是其优势;但体制僵化、激励机制不灵活、薪酬水平低是束缚其发展的最主要因素。国有控股上市酒企更多的是依靠其品牌力发展，人的主观能动性远未得到发挥。同时，如果名优酒解决了激励问题，竞争力得以加强，也能更快地完成行业整合。

　　三中全会进一步推进国企改革，完善激励机制：十八届三中全会进一步推进国企改革，在《决定》中涉及国企改革的文字超过千字之多。本次国资改革中，最为突出的一个特点是强调市场化，与以往相比进了一大步。建立长效股权激励机制，提高企业竞争力是改革的核心内容。

　　部分上市公司点评：

　　伊力特：疆酒第一品牌，区域竞争力强，煤化工剥离减亏

　　向大众转型迅速：公司由于采用买断制，此前经销商渠道中的库存很低，在行业调整期迅速完成了由高端向大众价位的转型。新疆人均收入水平增速高于全国平均，国家政策向新疆倾斜，人口、收入双增长催生大众消费崛起。

　　新疆第一品牌，抢占小品牌市场份额：公司是疆内最大的白酒企业，兵团控股，拥有58年历史，市场占有率约40%，是新疆知名度和美誉度最高的第一疆酒品牌。通过产品结构下移和渠道下沉抢占了地方性小品牌酒的市场份额。煤化工重组减亏：去年煤化工亏损约1亿元，今年5月股权转让协议已签订，公司持股比例由92%下降至41.2%。

　　青青稞酒：省外扩张及税收减免驱动业绩高增长

　　民营体制机制灵活：公司是民营体制，激励机制灵活，员工工作态度积极，市场机会把握能力强，公司有强烈的做大做强的主观愿望。

　　深度分销+大众定位，西部市场开拓顺利：公司的深度分销和大众定位避免了渠道库存的问题，省内增长来源于消费升级，省外甘肃收入逾2亿超预期，明年除甘肃外还将发力西藏市场。在与西部其他小品牌的竞争中优势较为明显，西部市场扩张迎来战略机遇期。

　　明年西藏工厂投产，税收减免效应使净利率有较大提升空间：明年西藏工厂将投产，青海酿造的原酒运输到西藏灌装后销售，可免征消费税，流转税和所得税返还75%，预计明年西藏工厂的收入将达到3亿元。税收减免效应导致净利率有10个点以上的上升空间。

顺鑫农业：白酒逆势增长，今明两年均有望业绩爆发

　　白酒业务逆势快速增长：牛栏山白酒作为北京名片，在行业调整期凭借大众定位和区域扩张实现了稳定增长，白酒收入今年有望达到40亿，且产品不断升级，毛利率持续提升。猪肉产业链盈利改善，房地产预计明年确认收入：公司持续加大肉制品加工投入，猪肉产业链盈利能力大幅改善。房地产项目预计明年拿到预售证，明年有望确认12亿收入。去年1.57%的低净利率提供很高的业绩弹性。

　　再融资推动产品结构升级，减少利息费用：公司拟进行定向增发，将6000吨低档白酒向中档白酒转型，新增高品质基酒储存能力1.2万吨，并新增保健酒灌装能力5万吨。公司还计划继续向低温、高端肉制品转型，完善屠宰产业链。按照去年3.1%的利率，增发后可节约利息5300万元。

　　山西汾酒：全国化仍有望，去库存刺激反弹

　　品牌力强，二线酒中最可能实现全国化的品牌：汾酒曾经是全国最大的白酒品牌，拥有深厚的品牌底蕴和潜在的消费者认知度。拥有稳固的省内市场，省外在进行了区域经销制改革后也开始扩张，且定位在大众价位，长期看公司是二线中最可能实现全国化的品牌。

　　渠道去库存结束后有望重回健康增长：年初和6月份公司向渠道两次压货，导致渠道高库存，渠道自3季度起逐渐开始去库存，渠道去库存结束后公司有望重新恢复较为健康的成长状态。明年中低端酒有望在省外发力：公司过去在省外主打高端青花瓷系列，今年受反腐影响尤为严重。我们预计明年将增加老白汾、玻汾等产品在省外的拓展力度，覆盖50-200元价位。

　　沱牌舍得：向中低端酒倾斜，集团改制预期强烈

　　营销调整促进中低端酒销售：公司今年顺应消费趋势进行营销调整，舍得与沱牌分事业部运作，营销系统进一步下沉，并加大对终端的管控能力。同时公司加大对中低端产品的营销力度与广告支出，以促进中低端酒销售，3Q预收账款已出现环比回升。

　　集团改制有望取得实质性进展：历史上集团多次试图改制，但由于各种原因而夭折。今年3月，公司公告拟引进战略投资者控股沱牌集团的股权。6月集团减持674.6万股，占总股本2%，是2000年以来首次减持。集团改制引入战投若取得实质性进展，有望改善公司的激励机制、管理能力与营销理念。

　　老白干酒：河北第一品牌，管理层已完成换届

　　河北第一品牌，渠道深耕，向中低端发力：公司是河北第一品牌，市占率约15%，省内销量有较大提升空间。公司通过渠道深耕，今年成立大众酒事业部，在中低端酒市场发力，挤占小品牌酒市场份额。

　　管理层换届尘埃落定，期待激励机制改善：国有体制和激励机制不足是制约公司发展的根本原因。今年Q3管理层终于完成换届，新任管理层年轻有为，市场经验丰富。公司净利率水平显著低于同行业，激励机制若改善，则有望加速业绩的释放。

　　贵州茅台：品牌力挤压其他企业份额，大众消费放量有保障

　　品牌力最强：茅台作为品牌力最强的高端酒，在降价重新定位于高端大众消费品之后，挤占了其他高端酒的市场份额。

　　大众消费崛起，驱动下一轮长期增长：茅台在今年大力挖掘以民企、富人、小康居民为主的民间消费，以承接萎缩的政务消费。通过向商务+个人消费的大众需求转型，茅台有望进入新的成长阶段。

　　渠道库存健康，明年开始依靠销量驱动成长：茅台在春节后开始去库存，库存较为健康。渠道价差合理，经销商资金压力不大，而公司发货也较为正常。3Q公司新增超过2000吨的供应量，渠道库存并未明显增加。4Q再度增加供应量以后开始控量保价，茅台将通过一次次市场测试找到最合适的量价平衡点，通过放量占领白酒高端市场。